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                                                拉長久期?還是信用下沉?-博山新闻网

                                                2019年09月15日 20:00 来源:博山新闻网 编辑:五分28官网

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                                                【fiba承认误判】

                                                以AAA評級3-5年信用債為例﹡♂┊,年初至今的收益率為3.89%〇〇﹡,可以將其理解為:第一步π▽☆,對1年以下國開債(收益率1.93%)信用下沉至1年以下AAA評級信用債♂↑,信用下沉帶來收益0.71%;第二步☆,對1年以下AAA評級信用債拉長久期至3-5年♂∟,拉長久期帶來收益1.25%﹡▽。因此∴☆∴,最終AAA評級3-5年信用債的收益率為3.89%(1.93%+0.71%+1.25%)┊。並且∴∴♂,從效果來看∴▽⊿,拉長久期策略通常比信用下沉策略更加佔優∟﹡。

                                                上周企業債合計發行123.8億元〇∴∴,償還104.477億元♂π⊿,凈融資額19.33億元;公司債合計發行508.03億元〇☆♀,償還251.94億元┊,凈融資額256.09億元∟。

                                                考慮到債券市場整體仍處在牛市行情中□π,未來收益率仍可能面臨一定程度的下行↑∵。從情景分析的結果來看∴┊,由於久期具有乘數效益ππ⌒,因此拉長久期策略通常比信用下沉策略更加佔優π。舉例來看▽﹡♂,當收益率不變或是小幅下行時∟△∟,AAA評級拉長久期(AAA3年)的收益率普遍高於下沉信用(AA+1年)的收益率⊿π♀。

                                                今年以來∵↑,信用債市場收益率震蕩下行∴▽﹡,信用利差也被壓縮至歷史低位∵π∴。近期在國內和海外一系列因素影響下∴↑,利率債收益率震蕩上行π∴?,但是信用債短端利率小幅下行∵,1年期AAA、AA+、AA中短期票據到期收益率均下行3BP♀,中長端利率略有抬升↑。截至9月12日⊿△,1年AAA、AA+、AA評級信用利差分別位於歷史5%、2%、2%分位數♂?,3年、5年AAA、AA+、AA評級信用利差也普遍在20%分位數以內♂♀↑。利差越來越窄∴♀♂,市場對於信用債♀,特別是可以接受的品種趨之若鶩∴⌒□,那麼後續該如何操作呢↑?

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                                                信用風險事件頻發﹡,宏觀經濟失速下滑﹡♂⊿,外部環境變化┊⌒。市場有風險┊,投資需謹慎﹡⊿。在任何情況下△△﹡,本微信平台所載信息或所表達的意見並不構成對任何人的投資建議⊙△♂。

                                                證券研究報告 《拉長久期☆?還是信用下沉♂⊙∵?》對外發佈時間     2019年09月15日報告發佈機構     天風證券股份有限公司(已獲中國證監會許可的證券投資諮詢業務資格)本報告分析師孫彬彬 SAC 執業證書編號:S1110516090003于    瑤 SAC 執業證書編號:S1110517030005本文首發於微信公眾號:固收彬法☆。文章內容屬作者個人觀點π↑◇,不代表和訊網立場▽☆⊿。投資者據此操作♀,風險請自擔∴。

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                                                為深入對收益率表現進行歸因分析∴△,我們嘗試從信用策略的角度∟∴⊙,將收益拆分成「無風險利率」、「信用下沉」和「拉長久期」三個維度﹡,其中「無風險利率」採用1年以下國開債收益率為比較基準﹡☆∟。

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                                                信用利差整體下行♂□♂,部分上行﹡┊∴。具體來看◇?⌒,中短期票據收益率曲線1年期各等級信用利差擴大1-3BP☆⊿♂,3年期各等級信用利差擴大0-4BP?□☆,5年期各等級信用利差縮小4BP;企業債收益率曲線3年期各等級信用利差擴大1-5BP▽∟〇,5年期各等級信用利差縮小4BP□⊙♀,7年期各等級信用利差縮小6BP;城投債收益率曲線3年期各等級信用利差變動-5-2BP⊙﹡,5年期各等級信用利差縮小0-2BP﹡,7年期各等級信用利差縮小6-9BP⊿⊿。

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                                                利率品現券收益率整體上行↑〇▽,部分下行▽。具體來看π,國債收益率曲線1年期下行3BP至2.6%水平♂∵,3年期上行0BP至2.75%水平∵〇,5年期上行4BP至2.98%水平△⊿∵,7年期上行6BP至3.12%水平▽,10年期上行6BP至3.09%水平?。國開債收益率曲線1年期下行5BP至2.73%水平∟π,3年期上行1BP至3.05%水平□△⊿,5年期上行4BP至3.35%水平∴↑▽,7年期上行3BP至3.57%水平□□?,10年期上行9BP至3.54%水平♂◇。

                                                銀行間和交易所信用債合計成交2,995.71億元□▽▽,總成交量相比前期小幅下降◇♀。分類別看?↑♂,銀行間短融、中票和企業債分別成交1098.53億元、1547.4億元、231.94億元♂〇♀,交易所公司債和企業債分別成交112.41億元和2.22億元◇⊙⊿。

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                                                2. 信用債收益率情景分析一般而言□,持有債券1年的收益率可以用下面公式粗略估算:到期收益率+(槓桿率–1)*(到期收益率 –回購資金成本)–久期』*收益率變動*槓桿率其中:(1) 「到期收益率」為期初購買時的債券到期收益率;(2) 「收益率變動」為1年後賣出時的債券到期收益率相較於期初的變動;(3) 「久期』」為到期賣出時的債券久期⊿,可以用(債券期初久期-折扣係數)粗略估算;(4) 「折扣係數」根據債券剩餘期限粗略估算⊿▽,如果剩餘期限為7-10年⌒⊿?,折扣係數為0.8;如果剩餘期限為2-7年∟〇∟,折扣係數為0.9;如果剩餘期限為2年以內△﹡⊙,折扣係數為0.95π⊿。基於上述公式◇,我們可以對截至9月12日不同評級、不同期限的信用債收益率進行情景分析♂,分別假設在不同槓桿率(槓桿率為1.2、1.4、2)的情況下♀☆,當1年後收益率變動不同幅度時↑∵,持有不同信用債的收益率表現π△?。

                                                信用債收益率整體上行π▽∴,部分下行┊▽┊。具體來看△〇,中短期票據收益率曲線1年期各等級收益率下行0-2BP∵♂,3年期各等級收益率上行0-4BP?﹡﹡,5年期各等級收益率下行0BP;企業債收益率曲線3年期各等級收益率上行0-4BP∟⌒,5年期各等級收益率下行0BP▽〇,7年期各等級收益率下行2BP;城投債收益率曲線3年期各等級收益率變動-5-1BP△↑,5年期各等級收益率上行2-4BP┊,7年期各等級收益率下行1-4BP┊↑◇。

                                                1. 信用債收益率歸因分析根據中債編譯的債券財富指數↑∴,我們分別計算了不同期限國開債和信用債年初至今的收益率⌒?┊。整體來看﹡♂⊿,今年以來□♀,國開債、AAA信用債、AA+信用債、AA信用債的收益率分別為3.04%、3.68%、4.46%、5.31%♂↑〇,並且不同券種的收益率表現普遍隨期限拉長而逐步遞增♂〇∟。

                                                通過對年初至今信用債收益率進行歸因分析﹡,我們將收益拆分成「無風險利率」、「信用下沉」和「拉長久期」三個維度☆♀∟,從效果來看♂,拉長久期策略通常比信用下沉策略更加佔優π。

                                                各類信用等級利差整體上行♀∴,部分下行∟?。具體來看□☆,中短期票據收益率曲線1年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差擴大0-2BP⊿♀?,3年期等級利差擴大2-4BP〇,5年期等級利差縮小0BP;企業債收益率曲線3年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差擴大2-4BP?∵♂,5年期等級利差縮小0BP⌒?,7年期等級利差縮小0BP;城投債收益率曲線3年期AA+、AA和AA-較AAA等級利差縮小1-6BP♀♂,5年期等級利差縮小1-2BP⊙♂↑,7年期等級利差縮小3BP⊿?。

                                                具體來看⊿π,一般短融和超短融發行410億元π∵,償還1027.2億元▽,凈融資額-617.2億元;中票發行111.6億元﹡,償還175.45億元π﹡♂,凈融資額-63.85億元⊙⊿。

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                                                信用債的單周發行量小幅下降☆⊙∴,凈融資額小幅下降♂。短融發行量較上周小幅下降↑⊿﹡,總償還量較上周小幅上升┊,凈融資額小幅下降∴。中票發行量較上周小幅下降∴,總償還量較上周小幅下降⊿∴♀,凈融資額小幅下降♀∵。公司債發行量較上周小幅下降?⌒♂,總償還量較上周小幅下降∟,凈融資額小幅下降〇△┊。企業債發行量較上周小幅上升▽↑☆,總償還量小幅下降⊙∟〇,凈融資額小幅上升▽△♂。

                                                上周3家發行人及其發行債券發生跟蹤評級調整↑◇,1家下調△,2家上調□♂◇。上周評級一次性下調超過一級的發行主體包括1家:雲南力帆駿馬車輛有限公司⊙♂。本周非金融企業短融、中票、企業債和公司債合計發行約1,153.4億元∟〇,總發行量較上周小幅下降∴,償還規模約1,559.1億元?□,凈融資額約-405.6億元;其中〇,城投債(中債標準)發行140.50億元∟☆,償還規模約547.98億元〇♂,凈融資額約-407.48億元∟┊?。

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                                                從發行利率來看∴﹡∟,交易商協會公布的發行指導利率整體下行▽,各等級下降幅度在0-3BP△♂□。具體來看♂,1年期各等級下行0-2BP;3年期各等級下行1-2BP;5年期各等級下行1-3BP;7年期各等級下行1-3BP;10年期及以上各等級下行1-2BP□┊▽。

                                                今年以來⊿⌒,信用債市場收益率震蕩下行□,尤其是最近一個月∴♂,信用利差壓縮至歷史低位﹡〇。站在當前時點展望未來∴⌒,考慮到宏觀內外環境的複雜性和流動性相對穩定□▽♂,未來收益率仍可能面臨一定程度的下行□。適當拉長久期可能仍是投資者相對較好的選擇﹡,信用下沉需要有選擇地謹慎參与⌒,因為流動性分層和信用分層的狀態在可預見的一段時間依然存在♂◇♂。

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                                                今年以來⌒∵,信用債市場收益率震蕩下行⊿?♀,尤其是最近一個月♀,信用利差壓縮至歷史低位♂〇。站在當前時點展望未來⊿☆,考慮到宏觀內外環境的複雜性和流動性相對穩定π⊙☆,未來收益率仍可能面臨一定程度的下行∵。適當拉長久期可能仍是投資者相對較好的選擇▽♀,信用下沉需要有選擇地謹慎參与⊙,因為流動性分層和信用分層的狀態在可預見的一段時間依然存在﹡。

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